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金融市場
Financial Markets
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-1
C
H
A
P
T
E
R
8
資本市場(二)債券市場
學 習 內 容
債券市場組織與功能
債券市場信用工具
資產證券化受益證券
債券發行與交易
我國債券發行與交易概況
債券價格的計算與殖利率
債券買賣實務
債券市場的基本概念
資本市場是長期信用工具發行(初級)與流通(次級)
的市場，可分為股票市場及債券市場。
債券是各級政府、公司、金融機構等法人組織，
為在資本市場籌措中長期資金，而發行的一種債
務憑證。
債券市場的主要信用工具有：公債、公司債及金
融債券等。債券市場的組織架構見圖8-1 。
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-3
圖8-1 我國債券市場架構
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-4
債券市場主要功能
政府、企業及金融機構籌措中長期資金的管道
投資、投機或套利
金融機構資產負債管理
建構較完整的殖利率曲線
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-5
表8-1 債券市場工具
種類
公債
分類
發行單位
中央公債
中央政府
地方公債
地方政府
低
為擴張業務、增加設備
、增建廠房，或為求財
務健全而籌措長期
資金。
差
不一定
(視信用等
級而定)
增加長期穩定資金
中
同上
銀行
1.增加長期穩定資金
2.提升自有資本
中
同上
一般
外國企業
同上述公司債
差
同上
金融
國際金融組織
同上述金融債券
中
低
金融
金融機構
差
高
差
高
不可轉讓
企業
一般
金融債券
次順位
外國債券
資產證券化
受益證券
不動產 企業或金融機構
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
籌措建設資金
流動性 違約風險
佳
可轉讓
公司債
發行目的
1.提高資產流動性
2.增加資金來源
8-6
公司債
公司債是股份有限公司為籌措中長期資金，所發
行的長期債務憑證。
擔保與無擔保公司債
固定、變動與固定加變動利率公司債
公司債
的種類
可轉換與不可轉換公司債
可贖回與不可贖回公司債
附息、到期一次還本付息、零息公司債
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資本市場(二)債券市場
8-7
金融債券
金融債券是「金融機構」所發行之長期債務憑證。
我國原本只有儲蓄銀行及專業銀行才可以發行金
融債券，由於發行金融債券能使銀行中長期資金
來源較為穩定，有助市場利率的穩定及企業籌資，
故政府於2000年開放商業銀行發行金融債券。
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-8
40,000
新台幣億元
2000
35,000
30,000
2009/3
25,000
20,000
15,000
10,000
5,000
0
公債
金融債券
受益證券
公司債
外國債券
圖8-2 我國債券市場工具之消長（依發行餘額）
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-9
債券的創新
結構性債券(structured bonds)簡稱結構債，它通
常係由債券加上衍生性商品組合而成。
高收益型結構債通常有下列特性：
涉及衍生性金融商品
報酬與股價、匯率、利率、商品價格或信用指
標連動
高風險、高報酬
結構較一般金融商品複雜
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-10
債券的創新(續)
巨災債券(catastrophe bond)係指，為規避地震、
颶風等重大災難的風險，透過資本市場發行債券，
由投資人共同分擔巨災風險。
交換債券(exchangeable bond)指發行人以自己以
外公司股票作為轉換標的之債券。
分割債券(STRIP)係將附息債券的「本金」及各期
「利息」分割，成為各自獨立交易的「分割利息
債券」(IO strip)及「分割本金債券」(PO strip)。
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資本市場(二)債券市場
8-11
資產證券化受益證券
資產證券化
金融機構或其他機構將能產生現金流量之資產予
以匯集成群組(pool)，信託予受託機構或讓與特殊
目的公司，由其以該資產為基礎，發行受益證券
或資產基礎證券，以獲取資金之行為。
常見的資產證券化商品：
房貸擔保證券(MBS)
CDO
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8-12
資產證券化的流程
創始資產與創始機構
資產組合
證券發行
資產證券化的特性
以「資產」為基礎
資產基礎必須能產生現金流量
信用增強
有破產隔離的設計
信用評等
證券化過程涉及許多金融機構
銷售與交易
風險結構較為複雜
後續服務
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-13
房貸擔保證券(MBS)
房貸擔保證券或房貸基礎證券(mortgage-backed
securities, MBS)係指，金融機構以「不動產抵押
貸款」作為還款來源或擔保，所發行的證券。
其作法為，首先將不動產抵押貸款集結成一個組
合(poll)，經過信託、信用評等及信用增強（如保
證）程序後，再將此組合分割成許多單位的證券，
然後出售給資本市場投資人（見圖8-3）。
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資本市場(二)債券市場
8-14
CDO
擔保抵押義務(collateralized debt obligation, CDO)
債券是將抵押貸款與轉手債券(pass-throughs)整合
起來，成為新的債券，以不同的利率與到期期限，
來滿足不同需求之投資人。
A級
金融機構將房
屋貸款組合並
發行債券
投資銀行或
其他金融機
構購買
將購買的轉
手債券交付
信託
B級
C級
圖8-4 CDO債券的創造過程
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-15
ABS
7.98%
政府公債
17.65%
房貸擔保證券
26.57%
公司債
18.75%
貨幣市場工具
11.32%
市政公債
8.03%
經政府保證之債券
9.70%
圖8-5 美國債務市場工具(2008年底，依發行餘額)
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-16
公債發行
公債採標售方式發行，由投標人出價競購。投標
價格最高（最低利率）的投標人最先得標。
只有經過特准的「中央公債交易商」才可參加公
債的標售，其他投資人欲購買新發行的公債，得
透過這些交易商。
採「單一利率標」，所有得標人均依據最後一位
得標人得標的利率來計價發行，此種競標方式即
為俗稱的「荷蘭標」。
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-17
保證機構
保證契約
簽證機構
簽證契約
委託承銷
發行公司
公司債
承銷商
價款
受託契約
投資人
價款
代理還本付息機構
受託機構
圖8-6 公司債發行架構
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-18
金融債券發行
銀行有下列情形之一者，不得發行金融債券：
備抵呆帳提列不足
最近3個月平均逾放比率達5%以上
一年內，遭罰鍰達3次以上或累計罰鍰金額達新台幣
1,000萬元以上
自有資本比率低於8%
累積盈虧扣除出售不良債權未攤銷損失後為負數者
淨值扣除出售不良債權未攤銷損失後為負數者
發行期限：最短2年，最長不得超過20年。
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-19
債券集中與店頭市場交易的比較
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-20
債券發行概況
年底
公債
公司債
金融債券
受益證券
外國債券
1990
1,691
515
54
-
1995
8,610
478
-
-
35
2000
14,783
5,216
0
0
1,131
2005
31,415
10,519
4,947
901
891
2009/3
38,032
10,951
7,362
1,317
422
1996年以前，公債餘額占債券發行市場的比重高達9成以
上，而公司債所占比重不到1成。
截至2009年3月底止，公債占發行市場比重下降至65.48%，
而公司債所占比重則上升至18.85%。
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-21
單位:新台幣億元
公債發行餘額 / GDP
40,000
35%
35,000
公債發行餘額
30%
30,000
公 債 發 行 餘 額 / GDP
25%
25,000
20%
20,000
15%
15,000
10,000
10%
5,000
5%
0
0%
1990
1995
2000
2005
2009/3
圖8-7 我國公債發行餘額及其占GDP比率
公債發行餘額大量增加的原因：
經濟復甦遲緩，政府稅收欠佳
股市表現不佳，官股釋出不順利
租稅減免與優惠措施
921大地震重建經費龐大
近年來，政府為刺激景氣大量增加支出
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-22
公司債發行數目
單位:新台幣億元
14,000
3,500
公司債發行餘額
12,000
3,000
公司債發行數目
10,000
2,500
8,000
2,000
6,000
1,500
4,000
1,000
2,000
500
0
1990
1995
2000
2005
0
2009/3
圖8-8 我國公司債發行餘額及發行數目
公司債發行餘額大量增加的原因：
低利率環境
債券型及類貨幣市場基金大幅成長
股價表現欠佳
稅負因素
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-23
新台幣億元
9,000
8,000
7,000
6,000
5,000
4,000
3,000
2,000
1,000
0
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009/3
圖8-10 我國金融債券發行餘額
金融債券發行餘額大量增加的原因：
2000年後商業銀行也可以發行金融債券
銀行為充實資本
銀行趁利率走低發行金融債券，充實中長期資金來源
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-24
受2008年美國房貸證券化商品價格
大跌之影響，國內資產證券化受益
證券明顯萎縮。
新台幣億元
4,500
4,000
不動產證券化受益證券
3,500
金融資產證券化受益證券
3,000
2,500
2,000
1,500
1,000
500
0
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009/3
圖8-11 我國資產證券化受益證券發行餘額
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-25
債券交易概況
交易類別：以政府公債之交易為最大宗，占98%以上。
交易市場：以店頭市場交易為主，占99.9%。
交易方式： 1990年代，債券交易方式以「附條件」交易為主，
「買賣斷」交易比重平均不到一成。但近年來，買賣斷交易所
占比重逐漸提高，並曾超越「附條件」交易 。
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-26
債券價格的計算與殖利率
債券價格的計算
一般化付息債券評價模式
定期付息債券的評價
零息債券的評價
債券價格和殖利率的關係
債券價格與時間的關係
債券價格定理
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-27
債券價格的計算
債券的價格等於未到期現金流量的折現值。所以
計算債券價格，必須有下列數據：
預期現金流量
未到期的利息收入
未到期的本金
殖利率
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-28
一般化付息債券評價模式
CF1
CF2
P


1
2
(1  i) (1  i)
CFn

n
(1  i)
n
CFt

t
t 1 (1  i )
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
參閱範例8.3(p.304)
8-29
定期付息債券的評價
每年付息一次的債券評價公式
Cn
C1
C2
F
P



1
2
n
n
(1  i) (1  i)
(1  i) (1  i)
n
Ci
F


t
n
(
1

i
)
(
1

i
)
t 1
參閱範例8.4(p.306)
每半年付息一次的債券評價公式
C
2n
F
2
P

i t
i 2n
t 1
(1  )
(1  )
2
2
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-30
債
券
價
格
殖利率
圖8-12 債券價格和殖利率的關係
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-31
債券價格和殖利率的關係
殖利率與債券價格呈反向變動
當票面利率等於殖利率時，債券價格等於面值
當票面利率大於殖利率時，債券價格大於面值
當票面利率小於殖利率時，債券價格小於面值
殖利率下降所獲得之資本利得，大於殖利率等幅
上升所造成之資本損失。此種關係使得債券價格
與殖利率的關係為凸向原點的弧線，稱為債券的
凸性原理(convexity)。
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-32
債券價格與時間的關係
債
券
價
格
距到期日期限
到期日
註：上圖橫坐標愈靠近原點，表示距到期日愈遠。
圖8-13 折價債券和溢價債券趨近到期日的價格變化圖
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-33
債券價格定理
債券價格與殖利率呈反方向變動關係。
到期期限愈長，債券價格波動幅度愈大。
定理二之差異，如以百分比表示，則到期期限增
長時，此一百分比雖逐漸增加，但增加幅度則逐
漸遞減。
殖利率下降所獲得的資本利得大於殖利率等幅上
升所造成的資本損失。
票面利率高的債券其價格變動的百分比，較票面
利率低的債券價格變動百分比小 。
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-34
債券買賣實務
買賣交易方式
買賣斷交易
附買回或附賣回交易
保證金交易
遠期交易
實務上影響債券價格因素
債券買賣的一般要領
債券操作策略
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-35
買賣斷交易
圖8-14 債券買
賣斷交易
註：站在券商立場
買方以雙方議定的價格購買債券，同時取得該債券的
所有權；賣方則於完成交割手續取得價金後，所有權
即移轉予買方。
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-36
附買回或附賣回交易
附賣回交易：
債券持有人將
債券賣給券商，
並約定一段時
間後，由券商
再將原債券賣
回給原債券持
有人。
附買回交易：
投資人向券商
買債券，並約
定券商在一定
時間後將原債
券買回。
註：站在券商立場
圖8-15 債券附條件交易
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-37
保證金交易
債券保證金交易就是「買賣
斷」加上「附條件交易」，
公債市場稱之為OPRS交易，
OP是買斷交易，RS是附賣
回交易。
圖8-16 債券保證金交易
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-38
表8-10 影響債券投資的主要因素
影響項目
有利債券投資
不利債券投資
市場利率走勢
下降
上升
通貨膨脹率
下降
上漲
經濟景氣
不一定；但通常景氣
差時，利率走低，從
而有利債券多頭
貨幣政策
現代金融市場．Chapter 8
寬鬆
資本市場(二)債券市場
不一定；但通常景氣
佳時，利率走高，從
而不利債券投資
緊縮
8-39
債券買賣的一般要領
利率上升、貨幣緊縮、物價水準上漲不利於債券投
資，此時，投資人可採取如下的因應措施：
將到期期限長的債券轉換為到期期限短的債券。
應停止買進債券。如一定得買進債券，則交易方
將票面利率低的債券轉換為票面利率高的債券。
式應採附買回條件交易。
將信用評等低的債券轉換為信用評等高的債券。
出清或減少庫存以減輕損失。
利用下面換券手法以減輕損失。
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-40
匯率風險
流動性風險
利率風險
投資債券的風險
違約風險
再投資風險
(信用風險)
通貨膨脹
風險
現代金融市場．Chapter 8
資本市場(二)債券市場
8-41