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第八章
股票評價模型介紹
綱要
• 現金流量折現模型(Cash Discount Models)
• 股利折現模型(Dividend Discount Models)
• 相對評價模型
現金流量折現模型
現金流量折現模型可適用在各類的有價
證券評價上，著重在：
(1)未來相關現金流量規模(size)
(2)發生的時點(timing)
(3)風險的大小(riskiness)
普通股的現金流量模型
•普通股的現金流量
= +稅後盈餘
+折舊
-資本流出
-淨營運資金變動數
-償還舊債務
+新舉借債務
(8-1)式
員工紅利與董監事酬勞
使用(8-1)式必須將兩筆未列入費用的現金流
量做調整：員工紅利與董監事酬勞。
員工紅利：
(1)發放形式可分為現金或股票。
(2)若全數以現金發放，必須扣除此筆金額方
為普通股的現金流量。
(3)若以股票發放，因股數增加間接降低每股
的現金流量，此時普通股現金流量的估計最
好採用以一股為計算單位。
固定成長率的普通股現金折現模型
ECFE1
P0 
r  gc
(8-2)
P0=普通股今天的價值
ECFE1=預期下一年度的普通股每股現金流量
r=普通股股東所要求的報酬率
gc=普通股每股現金流量的成長率
求算固定成長的普通股價值
範例8.1
兩階段成長率的普通股現金流量折現模型
n
P0  
t 1
ECFEt
Pn

(1  r ) t (1  r ) n
(8-3)
ECFE t  較高成長率期間的各期預期普通股每期普通股量
Pn  較高成長率期間結束時的股價
r  普通股股東所要求的報酬率
P0  普通股今天的價值
ECFEn 1
Pn 
r  gn
ECFEt=n+1期的預期普通股每股現金流量
gn=第二階段普通股現金流量的成長率
r=第二階段的普通股應有報酬率
求算兩階段成長的普通股價值
•範例8.2
股利折現模型—基本模型
• 假設投資者可以持續地收到現金股利下。
Po 
D3
D1
D2


 ...　(8-4)
2
3
(1  r1 ) (1  r2 )
(1  r3 )
P0=股票今天的價值
D2=第二年的現金股利金額
r1=第一年的股利折現率
r3=第三年的股利折現率
D1=第一年的現金股利金額
D3=第三年的現金股利金額
r2=第二年的股利折現率
股利折現模型—有限期間
P0 
D3
Dn
Dn
D1
D2



...


(8  5)
1
2
3
n
n
(1  r1 ) (1  r2 )
(1  r3 )
(1  rn )
(1  rn )
P0  股票今天的價值
D1 ,..., Dn  有限期間(n期)的現金股利金額
Pn  n期後的預期股價
r1 ,..., rn  n期間的各期股利折現率
假設各期的股利折現率相同下 ri  r i  1 ~ n
D3
Dn
Dn
D1
D2
P0 


 ... 

(8  6)
1
2
3
n
n
(1  r ) (1  r ) (1  r )
(1  r ) (1  r )
求算基本的股利折現模型
•範例8.3
各變數的估計
• 在使用(8-6)前，必須先估計下列數值
 Pn (n期後的股價)
相對評價法。
 n (期數的決定)
假設n期後，公司的成長率將趨
近於大盤的成長率。
 D1與Dn的估計值
 r：股票的應有報酬率
分析方法。
採用歷史資料。
分為(1)傳統方法(2)投資組合
固定股利成長模型
Do (1  g ) Do (1  g ) 2 Do (1  g )3
Do (1  g ) n
Pn
Po 



...


(1  r )
(1  r ) 2
(1  r )3
(1  r ) n
(1  r ) n
g=固定成長率
當n  ，可簡化上式為
Do (1  g )
D1
Po 

(8-7)
rg
rg
求算固定現金股利成長比率模型
•範例8.4
兩階段股利折現模型
P0 
n

t 1
D0 (1  g1 )t
Pn

(8-8)
t
n
(1  r )
(1  r )
Do  最近一期的現金股利金額
g1  第一階段的股利成長率
n  第一階段的期數
Pn  第一階段結束時的股價
r  股票應有的報酬率
求算兩階段股利折現模型
•範例8.5
相對評價模型—本益比法
•本益比(Price/EPS)
P0
(1)歷史本益比= EPS
，
0
其中P0為股價，EPS0為當期每股盈餘。
P0
(2)預估本益比= EPS
，
1
其中EPS1為每股盈餘未來的預估數值。
由於股票評價是涉及未來的盈餘或現金流量所
以在此時用的本益比應用預估本益比。
本益比估計方法—基本面分析法
•探討公司本益比是受哪些基本因素的影響，針對這
些基本因素進行估計。
P0 
D0 (1  g )
rg
D0=EPS0*b，其中b為盈餘配發現金股利的比率
P0 
( EPS0 )(b)(1  g )
rg
在每股盈餘成長率為g下，上式可改寫為
P0
b

EPS1 r  g
本益比估計方法—比較公司法
•選擇一些可供比較的類似公司，求得這些公司的
平均本益比，做為我們的預期本益比。
Step 1：挑選一家或一組營運性質相似的公司
Step 2：搜集比較公司的歷史本益比數據。
Step 3：將所估計的比較公司本益比數據，乘以
目標公司的預期每股盈餘。
• 使用比較公司法的注意事項
1、會計原則差異。
2、歷史資料的有效預估能力。
價格淨值比方法 (Price/Book)
• 價格淨值比就是股價與每股淨值的比率，
價格反應股票投資成本，每股淨值反應
出目前股票的帳面價值。
價格銷貨比法 (Price/Sales)
•即股價除以每股銷售金額。
•優勢：
1、當公司盈餘或淨值為負數之時，此
法相對地較受分析師青睞。
2、不受會計原則變動的影響。
價格/現金流量比法(Price/CF)
•分析師偏好此方法的原因：
1、現金流量是評估證券價值的首要考量因素。
2、現金流量不易受會計原則及人為操控的影響。
•現金流量的估計方法
1、自由現金流量法
2、營運現金流量